中金公司：建设银行 基本面持续向好

事件：

    工商银行和建设银行公布07 年业绩预增公告。

    工行：净利润同比增速不低于60％，国内会计准则下净利润不低于781 亿元。如果不考虑125 亿元一次性员工成本的影响，净利润将超过900 亿元，高出我们预期9.6％、高出市场预期10.1％（表1）。建行：净利润同比增长48％，约为686 亿元。如果扣除90 亿元的一次性员工成本的影响，净利润将达到754亿元左右，高出我们预期7.7％、高出市场预期3.4％（表1）。

评论：

    一次性员工成本对企业价值没有影响。根据新的国内会计准则的要求，两家银行对其内退员工从08 年到正式退休这段时间所预计发生的全部薪酬按其折现后的金额计提了一次性的费用。这笔费用是一次性的，未来不会再发生，因此我们认为不会影响企业价值。剔除一次性员工成本的经常性盈利增长超出预期。扣除一次性员工成本后，工行和建行的净利润均超出我们和市场的预期，主要原因如下：

    四季度净息差增幅超出预期。由于信贷持续紧缩，银行提高了定价能力，因此预计四季度贷款利率有所提高。此外，由于新股申购的盛行推高了银行间市场利率，工行和建行这样的具有资金优势的大型银行从中受益较多。

    资产质量持续改善。我们预计四季度两家银行的不良贷款余额和不良贷款率均实现双降，信用成本维持在较低水平。

    08年盈利增长保持了强劲的态势。07 年盈利增长看似平淡，但如果剔除一次性员工成本，实际增长已超出市场预期。我们预计08 年净息差扩大的趋势将很可能继续超越预期，维持08 年每股盈利0.44 元（建行）和0.35 元（工行）的预测。

    维持工行A 股“审慎推荐”，H 股“推荐”的投资评级。工行A 股目前08 年市盈率为22.2 倍，08年市净率4.17倍，预计08 年盈利增长41.2％、08 年平均净资产收益率（ROAE）为20％，估值基本处于合理水平。我们看好工行的长期竞争力，相信其受宏观调控的影响相对较小，在综合化经营上的突破将是其股价表现的催化剂。

    维持建行A 股“推荐”，H 股“推荐”的投资评级。建行A 股目前08 年市盈率21.3 倍，08 年市净率4.46 倍，预计08 年平均净资产收益率（ROAE）为23％。我们看好建行的增长潜力和较高的盈利能力，近期的股价调整已反应过度，维持“推荐”的投资评级。

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