国泰君安：南洋电缆 区域性的电力电缆制造商

    南洋电缆目前注册资本为11,300 万元，具有二十余年电缆制造和销售行业经验，公司2005-2006 连续两年主营收入与毛利增长率均分别在40%与25%以上，其中以中低压电力电缆为主。2007 年公司收入增长明显减缓，这与产能瓶颈有较大关系。2008 年第二季度35kv 以下电力电缆新生产线将建成投产。

    公司在广东地区具有区域优势，销售占比维持在60%以上。尽管南洋电缆在国内其他地区市场的开拓较有成效，但是考虑到广东电网的建设与电缆的运输半径，我们估计公司未来的主要市场仍将是广东地区。

    中国电线电缆行业具有行业集中度低，中低压产能过剩，区域性明显，季节性突出等特点。伴随着电网设备的更新改造、新建大容量输电线路和城市电网改造等，电线电缆行业将保持20%左右的增长。中低压电线电缆虽有来自城网改造等需求，但过剩的产能、激烈的价格竞争和波动的原材料价格使行业盈利水平不容乐观。

    公司在2004 年主要因资金紧张，未及时锁定铜杆成本导致主营毛利率较低。2005 年起公司对铜价进行套期保值并与供应商签订远期合同，毛利率保持在14%~15%，稳中有降的趋势与行业其他公司相似。

    南洋电缆募集资金用于开发环保型特种高压交联电缆。项目建设期1.5 年，投产期1 年，根据招股说明书披露的土地使用权和现金流量表等，该项目已经进行了初步投入，这样预计2009 年初即可投产。不过，初期与澳大利亚EEC 公司的技术服务费用可能影响利润水平。

    公司控股股东和实际控制人为董事长郑钟南先生，控股比例较高，其关联方担任重要职务的也较多，存在一定风险。

    我们预测南洋电缆2007-2009 年的EPS 分别为0.63 元、0.80 元和1.09元。我们认为合理的二级市场价格在20-24 元，对应08 年25-30 倍市盈率。但是考虑拟募集金额和新股发行折价的因素，我们认为合理的询价区间应为14-16.8 元。对比中小板公司上市表现，上市首日定价区间我们估计在28-32 元，对应08 年35-40 倍市盈率。

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