中金国际：深高速 受托经营管理龙大高速评论


事件:

    深高速1 月9 日公告与控股股东深圳国际的全资附属公司怡宾公司签订委托管理合同，将代为经营怡宾公司持有100%股权的宝通公司及宝通公司拥有89.93%股权的龙大高速公司。经营管理期限为2008 年1 月8 日至2009年12 月31 日，经营管理费用以人民币1500 万元或者经审计确认的龙大公司当年净利润的8%（不高于人民币2500 万元）的高者确定。

评论:

    经营管理费收入对盈利增厚影响有限，对应08、09 年分别为1.2%和0.9%。龙大高速是深圳通往东莞乃至珠三角的重要出口通道之一，是继广深高速、莞深高速之后深莞之间的又一南北走向干道，相对广深高速具有路途优势（详见我们2007 年10 月18 日报告《大股东增持扩大资产注入可能性》）。根据公司公告，此次托管将增加深高速税前利润1500 万元-2500 万元。以07 年上半年数据来看，龙大高速车流量只有广深高速的63.2%，具备较大的增长潜力（表1）。

    我们设想最优情况下龙大高速日均车流量能达到目前广深高速的水平（即每公里日均2638 辆），深高速若想获得2500 万的经营管理费收入也需要龙大高速维持95%的净利润率，这显然是不能达到的；我们用和合和公路基建（0737.hk）旗下的广深高速与深高速旗下的梅关高速做参照，如果龙大高速的净利润率与广深高速保持同一水平，在龙大高速的日均车流量与广深高速持平的情况下8%的净利润为1473 万元（表2），略低于公告中最低1500 万元的水平；而如果龙大高速的净利润率与梅关高速相同，在龙大高速的日均车流量与广深高速持平的情况下，深高速获得的经营管理费收入为1692 万元。按保守情况，我们预计深高速未来两年每年获得1500 万元的管理费收入，对应08、09 年每股收益0.0058 元和0.0057 元，盈利增厚分别为1.5%和1.0%；而按乐观估计，深高速08、09 年将分别获得1500 万元和1692 万元，对应08、09 年每股收益0.0058 元和0.0065 元，盈利增厚分别为1.5%和1.1%。对盈利增厚影响不大。

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