中银国际：攀钢钢钒 成本优势明显 期待整体上市

    公司背景

    公司是西南地区重要的钢铁生产企业，位于四川省攀枝花。攀钢集团拥有攀钢钢钒51%的股权，是公司的实际控制人，攀钢集团是国资委直属的中央企业之一。公司目前主要产品包括型材、铁路重轨、热轧、冷轧和镀锌、钒产品等。2006年公司生产铁544万吨、钢470万吨、材380万吨、钒渣18万吨。2007年11月公司公告定向增发不超过7.5亿股的股份，收购攀钢有限、攀成钢等为主的集团剩余的与钢铁主业相关的经营性资产，同时以换股方式吸收合并集团的两家上市公司——攀渝钛业(000515.SZ/人民币20.44,未有评级)和ST长钢(000569.SZ/人民币9.43,未有评级)，实现集团钢铁、钒、钛主业的整体上市。

　　要点

    资源优势是公司最大的优势。公司所处的攀西地区己探明铁矿资源总量近100亿吨，占全国铁矿储量的20%，是仅次于冀东地区的全国第二大铁矿基地。其中钒钛磁铁矿约98亿吨，占全国钒钛磁铁矿储量的83.2%，钛资源储量居世界首位，钒资源储量居世界第三位。公司此次定向增发拟收购的兰尖、兰家火山、朱家包包三个矿段，钒钛磁铁矿储量为4.3亿吨，上市公司原拥有的白马铁矿资源储量为10亿吨。完成收购后，公司拥有产铁精矿产能700万吨，公司矿石自给率将达到44%。白马矿二期投产后矿石自给率将达到60%。公司铁矿石的不含税成本在200元/吨左右，远低于市场价格。

　　未来几年钢铁、钒、钛产量将逐步增加。公司的钒钛磁铁矿为铁、钒、钛共生矿。矿石平均含铁34%，含钒0.4%，含钛12%。为了实现资源的综合利用，公司未来的铁钢、钒、钛将同步增加。由于地理环境的制约，攀钢本部的钢铁产能将保持稳定，未来产能增长主要来自于攀成钢和集团的西昌新钢铁项目（不在此次增发之中），按照集团的规划，到2010年，集团将形成钢1,000万吨，钒渣48万吨，钛渣50万吨的产能。

    公司的重轨产品极具竞争力。公司轨梁厂万能轧机生产线是我国第一条能够生产100米长高速轨的生产线，能生产时速350公里、100米长的高纯度、高精度、高强度的铁轨。目前公司占据了国内超过1/3的重轨市场，高速铁路用钢轨占有率达到60%以上。日前完工的时速350公里的津京高速铁路采用的全部是公司生产的轨梁。公司07年预计生产轨梁80万吨，其中出口约20%，主要销往东南亚、印度等国家和地区。

　　攀成钢是国内知名钢管生产商。攀钢成都钢铁公司是成都钢铁厂和成都无缝钢管厂在2002年5月组建起来的，2007年基本完成从市区的搬迁，是国内最早的钢管生产企业之一，攀钢集团拥有83%的股权。攀成钢是此次收购资产之一，今年产钢材200万吨，包括钢管100万吨、线棒产品100万吨。钢管产量今年国内排名第五，未来3年钢管产量有望达到200万吨，排名将仅次于天津钢管，列第2。攀成钢自有铁矿年生产铁精矿15万吨，从攀钢购买的铁矿石约为60万吨/年，未来购买量逐步提高，将有效地降低成本。

　　公司钛产业发展前景广阔。由于产品价格低迷和成本的原因，公司在过去没有重视钛资源的开发利用，近年来由于航天、化工等产业的发展，钛产业在全球内复苏。本次定向增发收购的攀钢钛业公司，作为中国最大综合性钛公司，有能力将攀枝花钛资源优势转化成经济优势，成为公司新的经济增长点。发展高钛渣项目是实现钛公司发展战略的一个重要环节，攀钢钛业公司已投资18万吨高钛渣项目，按照规划，到2010年，公司的钛产能分别为钛渣48万吨、氯化钛10万吨、金红石钛（硫酸法）10万吨、1.5万吨海绵钛、1万吨钛材。

　　初步结论

    我们认为完成整体上市后的攀钢将成为上下游一体化的资源企业，具有明显的成本优势。公司吸收合并攀渝汰业和ST长钢将避免与攀钢钛业在钒钛产业上的同业竞争，为公司的发展战略扫清障碍。我们对公司钒、钛产业发展前景持乐观态度。未来钢铁、钒、钛价格以及钛产品开发的技术问题是公司面临的主要风险。

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