银河证券：长江电力 特许经营特征显著的水电航母

    公司成长性明确，且具有特许经营特征，长期投资价值突出。结合DCF估值，我们认为公司合理价值为22元，维持对其“推荐”的投资评级。 

    驱动因素与主要假设条件：

　　（1）公司采用均匀进程陆续收购三峡工程剩余18台机组。假设2008-2015年每年初收购2台机组，且完全通过自有资金和负债的融资方式完成，无需进行股本融资。（2）三峡电站具有特许经营特性，发电量由国家电网和南方电网包销，上网电价依据受电区域的上网标杆电价来确定。我们预计2008年公司加权平均上网电价上升1%。（3）公司对外股权扩张活跃，2007年先后收购了湖北能源集团45%股权和上海电力10%股权，预计未来这种扩张将延续。（4）公司资金充沛，财务投资能力强，预计2008-2010年公司依旧保持较优的财务投资能力，而财务投资收益可以保证公司业绩稳定增长。

　　我们与市场不同的观点：

　　公司掌握了长江流域的开发权，意味着掌握了特许经营权。水电本身是一次能源和二次能源结合的共同体，运营的特性是主要成本为折旧，变动成本比例非常低，在未来上网电价持续上升的背景下，公司具有非常大的边际收益，应享有资源类公司的高估值水平。

　　公司估值与投资建议：

　　我们预计2007-2009年公司每股收益分别同比增长51%、18%和4%；动态市盈率分别为33倍、28倍和27倍；净资产收益率分别为14.6%、16.2%和15.9%。公司成长性明确，股东回报能力高，具有长期投资价值。结合DCF估值，我们认为公司合理价值为22元，维持对其“推荐”的投资评级。

　　股票价格表现的催化剂：

　　在央企整体上市或主营业务整体上市的背景下，公司有可能加快收购母公司的发电资产（涉及股权融资）。这将构成公司内在价值加速体现的催化剂。

　　主要风险：

　　气候因素是影响公司发电机组运行的重要因素，如果长江流域气候发生异常变化，枯水情况超过预期，则直接影响对公司的业绩预测。公司财务投资能力良好，投资收益丰厚，但存在不可预见的风险。

    公司战略与竞争力分析

    公司基本情况介绍

    长江电力是我国最大的水电上市公司，主要从事水力发电业务，拥有葛洲坝水电站和三峡工程投产的8台发电机组，并持有广州控股11.238%的股份、湖北能源45%的股份、上海电力10%的股份。同时，公司受三峡总公司委托统一管理三峡工程已建成但目前暂未进入公司的发电资产。公司所发电力主要销往华中地区（湖北、湖南、河南、江西、重庆）、华东地区（上海、江苏、浙江、安徽）及广东省。未来，公司将依托三峡工程建设和滚动开发长江上游水力资源的大背景，继续致力于以水电为主的清洁电力生产经营，努力提高发电能力，创建国际一流电厂，打造一流上市公司。

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